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弘毅投资总裁赵令欢（河北网配图）

最近，苏宁电器(002024)通过定向增发和发行公司债融资127亿元，支持苏宁易购的发展。这引发了人们对中国未来的电商NO.1的猜想。而疯狂烧钱的价格战、不断下跌的股价，让不少基金和投资者对苏宁的未来缺乏信心。

值得注意的是，张近东不是一个人在战斗，他背靠着的是弘毅投资这棵在中国PE界以“狠、准、快”著称的“大树”。不过，以每股12.15元投资苏宁电器12亿元的弘毅投资，目前浮亏已经超过50%。

可弘毅“一点都不觉得亏。”近日，弘毅投资总裁赵令欢在武汉的弘毅2012投资年会期间接受了媒体采访，他坚定地看好苏宁电器中长期的发展前景。他认为，线上线下的融合是中国电商未来的发展趋势。但是，苏宁的转型面临诸多不确定因素。比如，线下的销售高增长的时代已经过去，其资金量能否维持目前还需大把烧钱的电商模式；线上线下价格趋同考验其与供应商的谈判；一线城市的关店与二、三线城市的开店能否协同，为电商下沉做准备等。

弘毅投资的逻辑

在弘毅投资总裁赵令欢眼里，看了一圈中国电商之后决定投资苏宁电器是其“占中国电商行业便宜最好的机会”，弘毅投资看中的正是苏宁的电商业务发展潜力，他相信苏宁未来会是本土电商行业的王者。

“零售是我们一直关注的行业，因为农村城市化和消费升级的推动，我们在这个行业会做10-20年。在早期的电子商务阶段，阿里巴巴这样的公司成功了，培养了很多消费群体。但我和张近东都在说，电商也是商，要让消费者买得放心，买得实惠，所以要线上线下结合。苏宁在商业领域20年的底蕴和厚度完全能够超过任何做商业零售的企业。我判断，以后至少有两个零售业态会很大，一个是阿里巴巴这样做市场的，一个就是线上线下完美结合的电商。”赵令欢向中国证券报记者解释为何投资苏宁时有点滔滔不绝。

这也得到了联想控股董事长、弘毅投资董事长柳传志的充分理解和支持。“我作为LP(出资人)代表，非常支持。我问赵令欢是不是确实看准确了？张近东是不是了解透了？赵令欢说有一个专门团队一直在跟踪调查。我问派了谁，他跟我说，我听到后就觉得特别靠谱，没什么可担心的。股价高低和他们无关，有资历的LP都理解。”

的确，拥有众多国外顶尖LP的弘毅自然对海外的电商业态也进行了深入分析和研究，并形成了他们对中国电商行业的独特评判：中国电商行业的格局远远没有到可以下定论的时候，仍然还在极早期的跑马圈地阶段。

赵令欢直言，中国不如国外有非常发达的第三方服务体系，如物流配送、信息体系等，因此，国内电商都只能依靠自身的投入去解决，苏宁拥有的物流、配送、仓储、信息体系、售后服务等方面资源和20年积累的传统商业零售经验凸显出了巨大价值。他认为，现在看来苏宁做电商成功的可能性更是远远超过了现在所谓的主流的电商企业。

2011年6月，弘毅投资与苏宁电器签署了定向增发认购协议，以每股12.15元的价格认购9876.54万股，共投资12亿元。今年4月，苏宁电器收到中国证监会批文时，其股价跌至10.61元；今年7月6日实施定向增发时，股价已跌至8.50元。苏宁电器宣布发行80亿元债券后，截至8月31日收盘，股价更是跌至6.02元。至此，弘毅投资的账面浮亏超过6亿元。

面对外界的疑虑，已经有多年投资经验的赵令欢认为，“现在价格虽然比当时低了很多，但我一点都不觉得亏。”

赵令欢自有其一套理论，“在我们的理念里，如果10块钱能拿到的是好项目，20块钱也肯定是好项目，反过来，如果15块钱时不是好项目，10块钱是好项目，那绝对是我们投资经理看错了，这种项目3块钱都不是好项目。”

他强调，弘毅投资苏宁是基于苏宁的价值，弘毅并不是要挣二级市场的钱，所以弘毅并不关心二级市场的表现。面对媒体的追问，他自信地说：“今后苏宁的股价会比12.15元高多了。”

苏宁转型之痛

苏宁电器上半年的业绩下滑明显。1-6月，苏宁电器实现营业总收入471.91亿元，其中主营业务收入465.07亿元，比上年同期分别增长6.69%、6.57%；不过，归属于上市公司股东的净利润为17.54亿元，同比大幅度下降了29.11%。

面对业绩压力，苏宁在中报中称，“继续推进转型”。下半年，一方面将继续加大店面的关闭和调整力度，注重店面经营质量提升，继续加强人员、租赁以及广告促销费用的控制；另一方面，电子商务业务继续投入，进一步丰富商品品类、改善客户体验、优化物流配送等，实现销售收入的较快增长。

转型，对苏宁来说，是一个痛苦的过程。传统零售的高增长时代已经结束，线上的电子商务发展面临诸多挑战。能否成功转型，从某种意义上说，关系到苏宁的生死存亡。

从零售业态的发展趋势来看，发展电商是不得不做的事情。但苏宁现在和众多电商竞争，是疯狂烧钱的一个时期。这个烧钱主要表现在物流、仓储以及一些后台运转所需的大笔投入。有投资人测算过，苏宁一年对物流的投入要将近30亿到40亿元。从苏宁电器的财报中也可以发现，苏宁的投资现金流的流出从2010年开始有一个明显的上升。所以，苏宁电器最近通过定向增发、公司债大举融资，就是为了解“钱荒”。

其次，怎么管理好线上和线下的价格冲突以及供应链冲突，解决好左右手互搏的问题，是线下企业往线上走的一个大挑战。

一位业内人士向记者表示，线上线下价格趋同是苏宁努力的目标，但这并没有得到大部分供应商的认同。“海尔、格力等大家电厂商，在苏宁的年销售额大致是100亿元，占不到其一年总销售额的六分之一。它们的销售渠道不太依赖苏宁，而苏宁与其进行价格谈判就没有那么大的把握。况且，其他电商也对这些大供应商极力拉拢，苏宁面临不小的挑战。”

与此同时，苏宁现有的物流体系也面临面向电子商务服务的大规模改造。过往苏宁实体店多以销售大家电为主，货物主要从仓库批量发送到卖场而不是单件配送至消费者个人，没有太多服务于B2C的配送经验，因此无论是与上游供应商的资源整合、功能共享，还有库房内商品条码管理、小件商品流水作业，以及分拣能力的提升，都是一连串全新课题。

是自信还是豪赌

事实上，弘毅投资一直唱多苏宁电器，但不少基金并不买账。

曾经长期为基金重仓股的苏宁电器在今年遭到一些基金的抛弃。同花顺数据显示，今年一季度，基金共减持苏宁电器3.45亿股，二季度再减持1.85亿股。在苏宁电器大举融资之后，基金减持更为凶猛。在8月14日苏宁电器股价大跌中，当日卖出前五大席位中有四个为机构席位，合计卖出2.3亿元苏宁电器。

有基金经理表示，传统零售行业业态上出现科技方面的创新，但这更类似于一种毁灭性创造，即以牺牲传统渠道来发展电子商务渠道。以苏宁为代表的零售行业在转型中存在一定问题，也存在不确定性，目前难以通过未来2-3年现金流对其估值，因此目前的态度仅为观望。

在一些公募基金已经意识到苏宁利润下滑而陆续退出，弘毅是否对苏宁利润拐点预估不充分？

赵令欢告诉记者：“我们对苏宁的利润有充分考虑，我们进入当然知道他们要做电商，我们甚至鼓励苏宁大幅、大力度甚至不惜几个季度报亏，来告诉大家这事已定，就是转型必转，转型必成。硝烟战火过后，谁还站着？我认为苏宁会是站着的。苏宁面对的不是利润拐点，而是重新创造利润点，重新创造盈利模式。”

事实上，能否转型成功的一个重要因素，就是资金。那么，利润下降、股价下跌是否会影响苏宁再融资？赵令欢不假思索地回答道：“没必要再融资，我们有的是钱。你把苏宁的资产负债表和所有电商相比，会发现它是最强的。”

弘毅是否在豪赌，张近东是否在豪赌，还有待市场的检验和观察。谁在裸泳，只有退潮后才知道。而现在，一波又一波的人在不断掀起大浪，市场还看不清泳者的真相。

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